民办幼儿园上市关闸引资本转向 投资机构瞄上B端生意

每经记者 肖达明 每经编辑 文 多
　　11月15日晚间，新华社受权发布《中共中央 国务院关于学前教育深化改革规范发展的若干意见》，幼教新政让一些业内人士当夜难以入眠。在近日举行的一场幼教企业家、投资人、分析师和服务商们的行业闭门会上，有企业家直接发问投资机构：今后是否还会投资幼教。答案是肯定的，但战略要变。
　　除了嗅觉灵敏的资本投向发生变化外，与幼教行业相关的服务商也出现一些新的动作。同时，民办幼儿园还面临普惠化改造，那么走高端路线的幼儿园又该如何生存？
　　幼教行业迎来政策巨变，“震级”和“烈度”都超过业内人士预料。11月15日晚，新华社受权发布《中共中央国务院关于学前教育深化改革规范发展的若干意见》（以下简称《意见》），《意见》明确提出：民办幼儿园一律不准单独或作为一部分资产打包上市。上市公司不得通过股票市场融资投资营利性幼儿园，不得通过发行股份或支付现金等方式购买营利性幼儿园资产。
　　11月19日，北京海淀开了一场业内闭门研讨会，幼教企业家、投资人、分析师还有服务商们焦虑地探讨着行业巨变之后的转型。组织这次会议的是业内资深投资人和观察者、拼图资本创始合伙人王磊，11月15日晚，他深夜疾书：“基本可以判定民办幼儿园的上市之路已经被封死。”而随后美股的大跌让业内“今夜无人入眠”，有经营幼儿园的企业家告诉《每日经济新闻》记者，知道这个消息后，自己几天没睡好觉。
　　这些没有睡好觉的从业者、投资人都在竭力理解此次新政将给行业带来的变化。不过，其中也不乏乐观者，像向日葵一样追随阳光，试图寻找新的机遇。
　
　幼教业资本“造神”时代落幕
　　资本对于教育领域的渗透，绝大部分都集中在幼教和K12（学前至高中教育）赛道上，幼教是仅次于K12的最受资本关注的领域。
　　从上市的表现来看也是如此，近年来，以红黄蓝教育为标杆，大量幼教资产赴境外资本市场上市，大多以并购的形式成功上市，但也有部分企业效仿红黄蓝独立进行IPO。据《每日经济新闻》记者粗略统计，2017年以来，已经有超过20项幼教资产证券化案例，包括独立上市和并购项目，其中有的还在进行，并购项目涉及金额数十亿元。
　　王磊说，综合近年的表现来看，跨国并购日益频繁，上市公司投资并购如火如荼，跨行业并购成为常态，资本已经深刻地改变了幼教行业的格局。
　　一家投资机构的负责人告诉记者：“在最火的时候，一份幼教资产可以卖出的估值是现在不能比的，但只有存在上市的清晰路径，后面的大基金才可能接盘。”
　　资本打造了红黄蓝这样的独立上市巨头，也打造了一系列受到上市公司青睐并进行并购的连锁品牌。但随着时间推移，对于中小型机构来说，上市已经是一条越来越艰难的道路。
　　王磊表示，在资本助推下，教育行业出现了集中化的特点，强者恒强，弱者越来越弱。“很多企业已经借助资本力量出现一骑绝尘的力量……现在中小型机构的融资也变得越来越难。”这种形势的一个表现就是业内估值的回归。多位投资人表示，幼教行业的优质资产估值近年普遍存在下滑趋势，中小基金找大基金接盘也不再轻松。
　　由于新政的出炉，没有对赌计划、高业绩压力的“小而美”企业或许反而可以松一口气，因为在此次新政中受影响最大的，是有强烈IPO意愿的大型幼教集团和其背后的大型基金。要进一步涌进赛道“造神”的各类基金，也该开始思考转型了。
　　在资本运作方面，新政可谓严格，毕竟，即使是义务教育阶段的资产，也可以通过外设公司，向外支付各项服务、租赁费用的方式实现间接上市，比如A股的凯文教育（002659，SZ）。
　　王磊告诉《每日经济新闻》记者，面对新政鲜明的导向，企业不应该对“规避式”上市、赴境外上市抱有任何幻想。政策的导向非常明确，就是要遏制资本的“过度逐利”，针对的就是幼教企业的上市行为。“政策已经非常清晰地指出，民办幼儿园，而且是营利性幼儿园（非营利就更不用说了）不能打包上市，不能被并购。基本可以判断民办幼儿园的上市之路已经被封死。”
　
　机构需寻找价值投资新方向
　　新政出炉后，在一些企业家看来，资本和幼教业的蜜月期已经到头了。幼教近几年经历了被资本狂热追逐的资本运作上半场，也经历了“民促法”修订后，要谨慎应对分类注册制的下半场，而此次新政一出，他们可能直接到达了“终场”。
　　并不是所有人都感到悲观，许多人投资人都相信，幼儿园的资本运作之路并未结束，政策对幼儿园普惠性、公益性的强调甚至藏有新的机遇。从价值投资来说，经营幼儿园仍然可以获取合理回报。记者在一个行业微信群中看到，仍有机构在寻求有投资价值的民办幼儿园标的。
　　一家孵化器的负责人在上述内部研讨会上说：“学前教育是一个重要的民生领域，受到各方面的重大关注，但学前教育又是我国教育系统的一个短板，（我国）基础教育已经享誉全球，但是学前教育欠账还是太多了，这几年还是底子薄。要真正解决问题，需要政府与参与者的合力。”
　　根据教育部数据，2017年全国学前三年毛入园率超过77.4%，超过教育规划纲要设定的2020年应达到的目标，但相比义务教育来说仍有较大差距，广阔的需求仍然有待供给端发力。
　　正是这块短板，让资本和企业家看到了商机。根据前瞻产业研究院发布的数据，2015年，全国共有幼儿园22.37万所，其中14.64万所为民办幼儿园，占比65.44%。教育部数据显示，纵观2017年民办学校的招生规模，民办幼儿园的招生规模是最大的。
　　一家投资机构市场总监告诉《每日经济新闻》记者，新政出炉后，他们并没有太大压力，反而觉得是利好消息。因其所在企业投资了全国各地近20家幼儿园，但企业在投资之前就没有去设计“证劵化的资本路线”作为退出机制，而是秉持价值投资的理念，去助力那些有能力的、有教育初心的幼儿园团队，助力中国幼教的良性发展和健康成长。
　　这位市场总监表示，从投资的角度来看，不应抱着上市获取超高盈利的想法，幼儿园本身就是一个非常稳定的消费场景，拥有一个不断增长的市场，以提供优质服务获取合理回报是完全合理合法的。
　　记者注意到，幼教服务商可能在未来成为投资热点。在行业研讨会期间，有企业家发问投资机构，新政之后是否还会投资幼教。有几家投资机构表示，他们正在关注幼教内容服务商，公立、普惠幼儿园意味着大量的政府采购需求，能够产出优质To B内容的服务商，仍然会受到资本看好。