每经专访华盖资本董事长许小林、松禾资本董事长罗飞：港交所投资新规“临产”药企估值翻倍更考机构“眼力”

每经记者 李彪 每经编辑 陈旭
　　港交所上周五证实，将于本周公布最终规则，其中最受市场关注的是将首次允许那些尚未产生收入的生物技术公司在港股市场上市，同时还将允许被视为“创新型”的企业以双重股权结构在港股上市。
　　这一新规一旦实施，对于研发周期长、资金压力大的创新性医药研发企业而言，无异于给未来上了一把“安全锁”。但对于创投市场而言，却也面临着企业估值快速增加带来的市场泡沫问题。
　　事实上在2017年，医药行业的上市企业估值大幅上升，已经成为投资领域最为关心的话题之一。医药行业是否存在泡沫，未来投资走向将如何，港交所新规实施后对医药行业会带来哪些影响？
　　针对这一系列话题，《每日经济新闻》（以下简称NBD）记者专访了华盖资本董事长、H50(即“中国医疗健康产业投资50人论坛”)创始主席许小林和松禾资本董事长、H50轮值主席罗飞。
　
　今年医药投资将继续升温
　　NBD：2017年VC/PE在医药领域的投资案件数量连续下滑，但融资金额在上年的基础上出现了反弹，这释放出什么信号呢？
　　许小林：现在医药领域投资的案件更加“聚焦”，投资金额也比早期变得更大。
　　中国医疗领域的投资逻辑通常是：创新、并购。过去早期的投资有点像天使投资，投资500万、1000万元就能占不少的份额，还有就是Pre-IPO（投资于企业上市之前，或预期企业可近期上市时），投资每家企业的额度都不会太大。但现在不一样，很少投资机构会以Pre-IPO作为投资策略，要么往早期投，要么往后期投，现在这两块的金额都变大了。
　　对于2018年来说，投资机构投向医药领域的金额不太可能会下降。去年私募市场新募资资金约为1.4万亿元，但其中绝大部分并未在去年内投资完，所以今年全行业的募资可能会降低，但投资不会受太大的影响。
　　另一方面，在其他领域的投资不被看好之时，相对而言，投资医疗行业比较安全，加之现在几个股票交易市场在吸引医药企业，医疗这块的投资在2018年金额不会下降，只会增加。
　
　一年时间新药估值现翻番
　　NBD：很多上市板块都在向生物医药行业伸出“橄榄枝”，这些政策对于医药行业、投资机构会带来什么影响呢？
　　许小林：现在包括沪深股市、港股市场、纽约股市等多个市场都在争生物医药的“独角兽”，生物医药不仅是新兴产业，而且具有占用土地等资源较少的优势，一定会成为资本市场争夺的重点
　　港交所透露的消息是，今年4月30日将接受生物技术公司在港交所上市的申请。其实一些企业此前已经做了很多准备，我了解就有两个企业为此已经准备了3个多月了，我当时问港交所相关负责人第一批计划做多少家，他们说没有“一批一批”的概念，成熟了就做，但也应该不会一下子批很多。如果4月30日正式放开申请的话，估计今年6月份会出来第一批。
　　在这样的背景下，整个生物医药企业，加上内地和美国纳斯达克吸引医药企业上市，我估计这个热潮只会越来越热，“泡沫”也会越来越重，要想让市场自发地冷静下去不太现实。
　　目前，相当大一部分准备冲击上市的生物医药企业都还没能产生利润。在此情况下，其实很难判断有没有、有多大的泡沫。在这个阶段，所有的致力于原创，甚至是跟随的仿制创新，这类企业的估值泡沫应该还会持续几年，如果沪深股市、港股市场推出上市利好政策的话，生物医药行业肯定还会再热至少5年。
　　一旦一家企业成功上市融资，就算只融资1亿~2亿美元，融资资金也够其使用三四年。因为一个成熟的到三期临床的项目，可能一年需要7000万~8000万元人民币的费用，同时，从一期临床试验、二期临床试验到真正的产品出来也要3~4年时间。所以一般情况下，3~4年这个泡沫可能还破不了，只有到最后阶段，产品如果批不了，泡沫就会破灭。
　　从原创药来看，2007~2017年，中国市场的原创药也就批了30来个，而之前报批的可能有300来个。从临床到批出来，中间有概率的问题，所以有泡沫也属正常。我们看医药的研发企业，成功概率确实太低了，这也就是为什么投资机构不敢在该领域赌得太狠的原因。
　　罗飞：实际上从去年年初以来，这一影响就已经出现，3年前新药的估值相对是比较低的，在去年有了比较大的提升，相对于美国资本市场同期药的估值，国内甚至会更高一点。
　　估值变高之后，对整个行业都带来了显而易见的影响：第一是药企挑选投资人的主动性越来越大了；第二是医药行业的头部企业拿到更多资金，有条件聘请更优秀的团队，临床试验可以做得更快，加速创新步伐，加速本土原创企业的发展。在某种程度上来说，这也会降低整个行业创新发展的风险，因为在医药行业中，一些研发企业往往是资金不够，走到一半就走不下去了，这是很大的风险。
　　总体来说，估值变高的影响是两方面，对投资人来说可能是不利的，但对行业创新来讲又是有利的。
　　从估值的变化来看，新药的估值与3年前相比，同阶段新药的估值至少增加了一倍，如果3年前临床试验之前的估值是1亿元，2016年底之前应该是3亿元，去年底就到了6亿元，去年和前几年相比至少有一倍的增长。
　　估值提高的原因有多个方面：一是更多人看到了这个行业越来越重视创新，二是去年国家出台了非常多的政策对行业进行扶持，再有就是港股市场给了它一个窗口。
　
　机构投资策略出现分化
　　NBD：新药的估值增长太快，对于投资机构而言，风险会更大，但上市通道的门槛降低，又增加了药企成功的几率，这对于投资机构来说又是机遇。应该如何平衡好二者的关系呢？
　　许小林：在医药领域，一方面成功了有很高的回报，另一方面早期又有那么大的风险，该怎么投？所有投资者必须要有一个投资策略，每个机构的投资策略会不一样，投资风格也不一样。
　　一些机构是做纯早期的投资，投资布局会稍微广一些：同样一个病种，针对一个靶点的研究，他们肯定不会只投一家企业，而且对每一家的投资都不会太多，因为这些早期的企业不知道谁能够走出来，投资的企业数量会稍微多一点，但也不是撒胡椒面。
　　华盖资本是投资相对偏后一点。比如我们正在投资的一家企业，有5个临床试验正在推进，有一个是刚从二期临床进入三期临床，这个阶段成功的概率会稍微高一点。
　　但如果一家企业产品序列里面有4~5个产品同时在做，对资金的消耗是非常大的，一年差不多要1亿多元的研发费用，这类企业如果只给它投资几千万元，基本上解决不了什么问题，这就比较适合规模大一点的基金，他们不想在药品完全批出来之后再投资，一旦批了以后，其估值就会增长5~10倍。所以核心就是要抓好投资的点位。